戴振华1．金波2
（1．华中师范大学，湖北武汉430070；2．浙江工业大学，浙江杭州310023）
摘要：公司在自身发展过程中往往需要不断地进行股权融资，但这也势必会因为股权稀释而使得公司创始人的控制权被不断削弱。因此公司控制权锁定成为了公司治理的难题，而现今解题的法律途径主要有：双层股权公司结构、表决权信托制度、表决权代理制度和合伙人制度。国内外企业已经为这些制度建立了实证基础，我国需要在法律基础和现实国情的基础下，确立各种制度的法律边界，然后分别有先后的立法。
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关键词 ：公司控制权：双层股权：表决权信托：表决权代理：合伙人制度
中图分类号：D912.29 文献标识码：A 文章编号：1673-2596（2015) 08- 0119- 04
一、公司控制权之忧——以电商竞起为引
2014年堪称中国互联网企业上市年”，新浪微博、途牛旅行网、京东商城、唯品会、阿里巴巴集团等等相继上市。这是一波以互联网企业为主导的上市高峰，但仔细研究会发现上述企业均是赴美上市且皆未采取一股一权的传统形式。原因在于互联网企业属于高成长性公司，公司在发展起初由于企业规模不大，所以债权融资困难，需要通过不断的股权融资来支撑自身的快速成长。而在股权融资过程中公司创始人的股权则会被反复稀释，而在一股一权的中国现行《公司法》背景下最终会使得公司控制权旁落。
当然，并非只有互联网企业才面临创始人控制权旁落的局面，而这局面也并非是新疾。只是在电商竞起的时代背景下，我国关于公司控制权锁定的问题不得不引起重视了。电商纷纷赴美上市说明经济发展的日新月异己使得我国《公司法》在一定程度上落后于社会现状，迫切需要结合外国立法经验和当今现实进行相关研究。
传统公司法的投票机制为同股同投票，投票权与现金流紧紧绑定在一起，换言之控制权由股份（出资）来决定。所以在公司股权稀释过程中势必会出现控制权旁落，为解决此问题，总的思路便是将投票权从股权中分离。但问题又接踵而至，投票权能否从股权中分离、分离的方法有哪些又各有何影响？有学者认为股权是收益权和控制权的集合，是一权利束”型财产权。笔者对此表示赞同，股权中的非财产权科含投票权）本身并不是目的，而是为了财产收益而服务的。如果存在方法可以在有效保护甚至增加股东的财产收益的前提下，而由股东让渡全部或部分投票权于公司创始人。这既符合契约自由又符合公司长远发展，也适应了时代需求。笔者通过研究发现，关于公司控制权锁定的途径可以采取双层股权、表决权代理、表决权信托及合伙人制度。
二、双层股权制度
双层股权是投票权与股权分离最常见的方法。双层股权公司的股份通常被分为拥有高、低投票权的两种，优级股（B股）的投票权高于普通股（A股）。双层股权制度滥觞于1898美国的InternationalSlver Company，后该制度在近百年里饱受各界争议、各交易所纽交所、纳斯达克、美交所）之间的相互博弈取舍、证券监管部门的试图调控（如wang公式”：19C-4规则”。直至20世纪90年代，双层股权制度在美国才被广泛接受并趋于稳定与成熟．
选择双层股权结构的原因主要是为了在股权稀释过程中公司控制权锁定，此又可具体细分为防止恶意收购、为了公司的长久发展、谋取个人福利、为公司创建创始人效用。以中国最先采用双层股权结构的百度为实证，根据其招股说明书，百度股票分为A股与B股（创始人股），其中A股一股一票，B股一股十票。创始人李彦宏持股25.8%，徐勇则持股8.2%，两位创始人共持股34%的B类股，再加上10倍投票权，足以锁定公司控制权。这让Google根本无从下手收购，使得百度对于恶意收购而言固若金汤：也让百度避免被短期波动过度牵累，更有利于百度长期重点战略的进行：也让李彦宏避免沦为小股东而人微言轻，最终继续扮演百度之灵魂。而双层股权结构一方面是为公司创始人锁定控制权，另一方面也必然导致其他股东的控制权丧失。这便会存在公司创始人借独裁谋求个人利益，挖空公司，侵害其他股东之利益的风险。
有一个问题值得思考，在政治结构上严守一人一票的美国，为何在公司结构上却又允许同股不同票？两者在决策方式上的价值取向明显是相悖的，一本质上追求人人平等，另一本质上则追求菁英决策。笔者认为此问题并不复杂，但理解它可以为《公司法》改革减阻。因为政治治理是基于公法领域，自然是以主权在民和人人平等为原则。而公司治理更多是基于私法领域，诚实信用和契约自由则是其基本原则。从契约自由的角度细讲，因为公司采取双层股权上市后，不得对于已登记在册的股东进行限制，也就不违背先前契约，损害原股东利益。而对于上市之后，新股东面临的则是对以双层股权制度为内容之一的新契约之自由抉择，接受条件者（放弃全部或部分投票权）则视为缔结契约，不接受条件者则请另觅佳处。但这仍难让双层股权制度逃脱霸王条款“（一定意义上的强迫放弃投票权）的诟病，所以需对此种种限制和救济。其中的限制方式以“19C-4规则”最为著名，救济则主要为投资者集团诉讼。
在我国，由于同股同权的传统以及配套法律制度上的缺乏使得双层股权的采用之路漫漫修远。笔者认为中国企业在短期之内仍需要采取赴海外上市的方法来采取双层股权的公司治理结构。借美国之经验，我国需制定相关的限制规则；（1）不得对限制或减少已登记在册的股东持有的每一股票的投票权。（2）不得允许交易机构、国内发行人交易旨在限制或减少每一股权的投票权的普通股或股权证券。（3）公司取得了三分之二以上多数的股东同意，同时取得控股股东和内部人之外的其它股东的二分之一以上同意的情况下才能够创设双层股权结构。（4）优先受偿普通股。此外还需要集团诉讼作为配套救济制度。最后根据我国现实状况，笔者可以先以互联网企业为试点，逐步向家族企业、民营报企乃至其他行业扩展。这主要是考虑到高成长电商股权融资中的现实需求和创始人的灵魂角色。
三、表决权代理
表决权代理是指股东基于自身意思表示授权他人以自己（股东）的名义在股东大会上行使对应投票权的制度。由于社会财富的逐步积累和快速流动，投资者往往投资了多个公司，并且经常性地转换目标公司，这点在股票市场表现最为突出。于是，股权分散化的现代公司使得投资者事必躬亲的必要性式微，从而出现了公司的所有权和经营权的分离。同理，股东因为精力和成本的考量，将投票权从股权之中分离，授权他人代理。
但随着实践运用，部分大股东发现通过表决权代理，可以获得其他股东的投票权从而集聚公司控制权。于是，表决权代理从被代理人顺向自愿代理”发展为了代理人逆向征集”代理。前者为一般意义上的表决权代理（本文称之为普通投票权代理），是表决权与代理制度的简单结合。而后者在台湾地区被称为“表决代理权的征集”（本文采），在日韩被称为表决权代理行使的劝诱”，在英美被称为‘代理委托书的劝诱”，这已经跨越了一般意义上代理的界限。对于普通投票权代理，并无太大争议，只不过是代理制度在公司表决权的运用。但是代理表决权的征集，则会引起类似于双层股权的争议，因为两种方法均可以为股东获得更多的投票权，最终在实然上表现为公司治理中同股不同权。但是一般而言，表决权代理的期限较短，投票权仍可以设置代理范围，而双层股权则是一种公司结构，有着长期稳定、全面控制的特点。但尽管有着这些限制，在现代商战中，投票权代理制度仍然是朝着表决代理权征集制度的方向上渐行渐远。
由于公司采取双层股权的结构往往受到不得对限制或减少已登记在册的股东持有的每一股票的投票权”的约束，所以如果上市前如果公司创始人的股份便不占绝对多数，那么即使采取了双层股权的公司结构，公司控制权也有可能不在创始人掌握之中。以实证为据，著名公司Facebook的创始人马克·扎克伯格便面临此种情形，而拯救他的便是表决权代理制度（表决代理权的征集）。Facebook首先采用了双层股权的公司结构，在上市前共发行的1 17亿股A级股和1759亿股B级股。其中扎克伯格持28.4%的B级股数不足以确保其控制权。因此在双层股权的基础上新加入了表决权代理制度，其主要内容是：在前十轮融资中，Facebook的所有投资者都需签订一份表决权代理协议，授权扎克伯格代表他们在某些特定的需要股东投票的场合进行表决，且这份协议在IPO完成后仍然有效。而这部分代理投票权为30.5%，加上扎克伯格自身所拥有28.4%的B级股，其总计拥有58.9%的B级股投票权，从而实现了对Facebook的有效控制。
投票权代理(特别是表决代理权的征集）作为创始人在股权融资过程中锁定公司控制权的方法，便会产生类似于双层股权的优势（预防恶意收购、利于公司长远发展等）和弊端独裁等）。此外还有两大有利之处值得指出，一方面因为由于投票权代理还有一般意义上的普通投票权代理，股东可以基于种种原因主动自愿地授权代理，这样便使得投票权有了更强的灵活性。而另一方面，当成千上万的股东拥有表决权，没人会期待自己的那一票会决定最终的游戏”结果，因此缺乏激励。而投票权代理制度则有利于消解股东的理性冷漠”（尤其是中小股东的冷漠）。
事实上，我国<公司法》第108条规定了股东的表决权可以通过代理的方式行使，但是并未对此作出进一步的相关规定。笔者认为仅靠这一总括性的规定实难界定现今表决权代理的法律边界，公司大股东也往往会借着这留白之处大打擦边球，所以立法有必要对此出台具体规定或相应司法解释。笔者认为相对双层股权结构而言，投票权代理制度更容易在现行《公司法》的约束下运用，下面提出以下建议；（1）表决权代理既包括普通表决权代理也包括表决代理权的征集。(2)继续禁止表决权代理的有偿征集，以维持公司稳定正常运行。（3）代理权征集人应提供真实充分的信息，进行信息披露，不得虚假陈述。（4）对于占比5%以下投票权征集可以免受监管。我国《股票发行与交易管理暂行条例》规定是股票持有人可以将投票权授权他人代理行使，但代理人所征集的对象不能超过25人，而美国法律则规定为10人。笔者认为以人数来判断表决权征集往往会因为股东的持股多少而波动甚大，而以投票权占比来衡量更具有准确性，当然5%这个数值仍值得商榷。最后，笔者认为投票权代理制度由于相较本文中其他制度更接近我国法律现状，所以应当尽快对之规范完善，为公司控制权的锁定开辟一道路。
四、表决权信托
如果说表决权代理制度是某种意义上表决权与代理制度的结合，那么表决权信托便是表决权与信托制度的结合。它是指股东通过签订协议将拥有表决权的股权转让给其他一个或多个受托人，而自己保留股权中的剩余权科主要为受益权），受托人在一定期限内在协议约定或法律规定范围内形式表决权的一种特殊信托。对于股东转让的是表决权抑或是股权，学界存在争议。“股权说”的理由是《信托法》第七条规定信托的标的为财产或财产权，而投票权属于人身权：表决权说”的理由是投票权其实是一种特殊财产权，其目的是为股东获得更多的经济利益，所以自然可以成为信托的标的。笔者认为将投票权当做一种财产权过于牵强，无人可以较为准确地给出投票权背后对应多少的金钱价值。而“股权说”显得更为合理，受托人享有股权的法定所有权，自然可以拥有投票权，而股东享有受益权。当然这是基于大陆法系信托理论而作出的解释，在英美法系中由于信托中双重所有权”的存在，其理论结构会与此大不相同。
如果在公司在进行股权融资时，原股东与新股东签订表决权信托协议，规定新股东需将所有或部分股权进行信托，这样原股东便可以达到公司控制权锁定的目的。而由于公司创始人往往会得到新股东的信任和创始人自身控制公司的需要，所以表决权信托便成为了创始人锁定公司控制权的一条有效途径。以实证为例，青岛啤酒股份有限公司向Anheuser- Busch公司分三次发行共1 82亿美元的定向可转换债券，最终Anheuser- Busch将在青岛啤酒公司中占股27%。持股30.56%的青岛市国资办为继续锁定控制权，协议规定Anheuser- Busch超20%的投票权通过表决权信托的方式授权给青岛市国资办。如此一来青岛市国资办将拥有对青岛啤酒超50%绝对控制权。
此外，如果众多中小股东将所拥有的股权进行表决权信托，而使得表决权得以集聚，从而提高自身的话语权以保护自身利益。这对于中小股东而言也是一种激励，使他们更多地参与公司决策。最后不得不指出的是，表决权信托还有利于债权融资。以实证为例，Hcward Hughes是TWA公司的大股东．1960年他欲向金融机构贷款来购买喷气式飞机为公司使用。而金融机构为了确保能如期收回本息便要求Howard Hughes将其所持相应的股份转让于表决权信托机构，并且信托机构中总共的3名受托人中需有2名由金融机构来指定。这样一来，金融机构便可以通过表决权信托获得TWA公司较大的控制权来保障贷款收回。而Howard Hughes则在保留受益权的基础上，以牺牲投票权为代价获得了宝贵的贷款。这类似与把投票权当做一种可使用的“抵押物”来消减放贷方的顾虑，为自身获取债权融资。
如前所例举，虽然我国已存在投票权信托的案例，但是我国《信托》《公司法》等相关法律对此多是空白。笔者我国投票权信托制度应注意以下几点（1）规定最长期限，这也是表决权信托与表决权代理的区别之一。美国大多数州的公司法一般规定表决权信托的最长期限为10年，我国可以适当借鉴（2）表决权信托协议应以书面形式作出，应在公司股票账簿上如实反映，以便股东与公众获取信息。(3)允许表决权信托中的转委托和共同委托的存在，但转委托需要以协议未禁止并且委托人遵守受信义务为前提。(4)当受托人违背受信义务对信托股东造成损害时，应负损害赔偿责任。
五、合伙人制度
2014年，阿里巴巴集团欲携其合伙人制度”于登陆港交所，引起了各界热议，而最终转在纽交所登陆。此处合伙人”非传统意义上的合伙人，其合伙人的具体门槛为：“在阿里巴巴工作五年以上，具备优秀的领导能力，高度认同公司文化，并且对公司发展有积极性贡献，愿意为公司文化和使命传承竭尽全力。”而事实上，合伙人制度核心唯一的权利不过是对董事会董事的任命中有较大的提名权。具体而言，阿里合伙人可提名大多数董事，提名由股东大会表决，如果表决未通过，合伙人可继续提名。如此一来便以马云为首的合伙人们通过合伙人制度便牢牢掌握了施行“董事会中心主义”的阿里集团控制权，而不受股权融资过程中控制权流失的影响。
而阿里集团为何新辟合伙人制度，而不采取其他控制权锁定的方法？主要有以下几个原因（1)阿里先欲在港交所上市，由于港交所不认可双层股权结构的公司，便以合伙人制度为外衣。（2）表决权代理和表决权信托相对合伙人制度而言不够长久稳定，此外中国的表决权代理与表决权信托制度多是空白。（3）经过多次股权稀释，在上市前马云仅持股7%，而软银和雅虎持股之和已超50%。也就是说在不损害在册股东投票权的前提下，马云即使采取双层股权制度也于事无补。(4) 2010年雅虎进行财务投资时与阿里约定可委任2名董事，而此外阿里管理层委任2名董事，软银一名，共即5人。此种结构导致控制权旁落，阿里改革刻不容缓。（5）阿里注册于开曼群岛，公司治理采取董事会中心主义”，合伙人制度本就是量身定做，契合性和操作性强。
马云的合伙人制度是在公司股权稀释极其严重的情况下所创造的新制度，巧妙地以提名权代替表决权，从而在源头上锁定公司控制权。这相比较双层股权结构在某种程度上走的更远更惊险，因为公司高管甚至可以在没有股份的情况下成为公司合伙人从而享有公司董事的提名权，所以不论在股权稀释至何种程度时，再去重拾公司控制权都为时不晚。但这也让阿里的合伙人制度更容易出现独裁现象，更期待合伙人的灵魂作用。而为避免合伙人权力的滥用和公司控制权的稳定，阿里规定合伙人并无对重大交易的特殊投票权，合伙人离开公司（离职、退休、死亡）后提名权消灭且权利不可继承转让。但这在笔者认为这只是阿里管理层之间的博弈，对于其他股东来说仅仅是聊胜于无。
合伙人制度提供了一种公司控制权锁定的新途径，特别是创始人股权以高度稀释的公司提供一条新的道路。但笔者认为正如阿里上市之路所展现的一样，合伙人制度在外国的生存空间远大于中国。个中原因包括港交所李小加在博文《投资保障杂谈》中所称的中国缺乏集团诉讼、快速的信息披露制度，还有中国公司的股权结构分散程度相对较低（仍有其他许多方法保持公司控制权）以及难为中国现行《公司法》接受。但在外国股权高度分散的环境下，许多像Facebook -样无法仅靠双层股权而控制公司所有权的公司便可以尝试采用合伙人制度。而中国应采取较为审慎的态度，在观察阿里集团或其他公司的操作之后，慢慢为合伙人制度开辟法律通道。